🎙 Макрокартина: может ли бык броситься дальше?

Макрокартина: может ли бык броситься дальше?

Индекс S&P 500 достиг еще одного исторического максимума, что указывает на сильный бычий рынок. Однако продолжаются споры о том, является ли это ралли устойчивым. В настоящее время, хотя это трудно предсказать с уверенностью, кажется, что мы избежали рецессии, а неожиданная устойчивость экономики дает веские основания для оптимизма. Тем не менее, существуют риски, и если экономика ухудшится, фондовый рынок может столкнуться с некоторыми проблемами.

Неожиданно жизнестойкая Америка

Экономика США пережила резкое повышение процентных ставок с гораздо большей устойчивостью, чем ожидалось. Инфляция имеет тенденцию к снижению в течение нескольких месяцев, безработица низкая, и следующим изменением политики Федеральной резервной системы, как ожидается, станет снижение процентных ставок. Потребительские настроения устойчивы, что обеспечивает поддержку прибыли, которая является единственным и наиболее важным долгосрочным фактором роста акций. Улучшение процентных ставок, устойчивость потребителей и прогнозируемый рост производительности в совокупности обеспечивают благоприятную макроэкономическую среду.

Свежие данные показывают, что деловая активность в США выросла в январе, причем индексы деловой активности в сфере услуг и промышленности указывают на рост. Сектор услуг, который в предыдущие месяцы демонстрировал некоторое ослабление, в последнее время пережил резкий рост. Еще более поразительно то, что производственный сектор, который сокращался с конца 2022 года, теперь, похоже, восстанавливается, а предварительный индекс PMI перешел на территорию роста. Поскольку индексы PMI ориентированы на будущее, эти повышения способствуют более оптимистичным экономическим перспективам.

Стратеги настроены все более оптимистично, и прогнозы о «мягкой посадке» теперь воспеваются почти в унисон. Если это напоминает вам общее мнение о неизбежной рецессии, в которую, как утверждали те же эксперты, мы вступим в 2023 году (что оказалось в высшей степени ошибочным), то вы не одиноки. В дополнение к неловкому ощущению, когда сталкиваются с таким широким согласием, тот факт, что прогнозисты, предсказавшие рецессию в 2023 году, ошиблись, не означает, что те, кто не предсказывает рецессии сейчас, правы в своих оценках.

Хотя данные в основном положительные, есть некоторая слабость. Рынок труда замедляется, прирост рабочих мест сокращается, а для поиска работы требуются более длительные сроки. С другой стороны, цены снизились быстрее, чем ожидалось, что позволило ФРС снизить ставки, если экономика продемонстрирует большую слабость, чем необходимо для поддержания целевого диапазона инфляции.

Тем не менее, нет уверенности в том, что инфляция продолжит снижаться. Резкий рост цен в 2022-2023 годах был вызван в первую очередь перебоями в цепочках поставок из-за пандемии, а также стимулировался бюджетными расходами и смягчением денежно-кредитной политики. Цепочки поставок восстановились, помогая ФРС в выполнении дезинфляционной задачи, что означает отсутствие дезинфляционного эффекта со стороны предложения впредь.

Между тем, мы живем в год президентских выборов, со всеми вытекающими отсюда последствиями для расходов. Даже если не принимать во внимание все геополитические и другие угрозы, несомненно, существуют и другие неизвестные риски, которые могут разрушить почти идеальный экономический баланс, которого удалось достичь ФРС. Существует существенный риск возвращения инфляции с удвоенной силой, если центральный банк слишком поспешит снизить процентные ставки.

В целом, мы, возможно, достигли гораздо лучшего экономического положения, чем то, где мы были год назад, но мы еще не полностью выбрались из кризиса.

Меньшие риски для большей капитализации

Возможно, мы принимаем устойчивость экономики за чистую монету, вместо того, чтобы заглядывать в будущее. По сути, рецессия, которую все ожидали в прошлом году и которая не материализовалась, должна была быть вызвана мерами ФРС по ужесточению денежно-кредитной политики. Хотя никто не верит, что ФРС желает спровоцировать рецессию, зачастую это является результатом сильного и быстрого повышения ставок, которое подавляет спрос и кредитование.

Хотя на данный момент почти нет никаких признаков того, что это произойдет, это все же может произойти. Эмпирическое правило заключается в том, что требуется примерно 18-24 месяца, чтобы изменения в денежно-кредитной политике подействовали на реальную экономику. Кампания повышения ставок Федеральной резервной системы продолжалась с марта 2022 года по июль 2023 года. Это означает, что экономика должна начать ощущать полный эффект от этих повышений только где-то между маем и ноябрем 2024 года. Для полного отражения сокращений (не считая повышения настроений) потребуется от 1,5 до 2 лет.

Мы вступили в период повышения ставок с личным балансом, пополненным федеральными чеками и сбережениями Covid-19, что дает значительную изоляцию потребителям и позволяет увеличивать расходы (почти как если бы ФРС не повышала ставки). Это одна из основных причин устойчивости экономики на данный момент. Однако уровень личных сбережений сейчас опустился ниже долгосрочного среднего уровня, поскольку непредвиденные доходы от пандемии были потрачены. Потребители теперь более уязвимы, как и экономика, а также доходы.

Кроме того, одной из причин сильных потребительских настроений стала подушка безопасности для домовладельцев, вызванная тем фактом, что многие из них зафиксировали низкие 30-летние ставки по ипотечным кредитам, когда ставки ФРС были близки к нулю. Таким образом, они были защищены от жесткой руки центрального банка (пока им не нужно переезжать или рефинансировать), в то время как их собственный капитал рос из-за низкой доступности, поддерживающей цены. Именно те, кто впервые покупает недвижимость, на данный момент практически исключены из рынка.

На корпоративном фронте многие крупные американские компании рефинансировали свои долги в период сверхнизких ставок, изолируя себя от воздействия повышения ставок ФРС. Кроме того, изучение отчетов о прибылях американских компаний с большой капитализацией откроет секретный ингредиент их неожиданно сильных результатов. Эти компании направили свои деньги в инвестиции, которые благодаря повышению ставок принесли более чем приемлемую прибыль.

Между тем, более мелкие и более рискованные заемщики, которым приходится работать с тем, что им предлагают, столкнулись с быстро растущими процентными расходами. Поскольку основная часть потребностей в рефинансировании заемщиков мусорных облигаций должна быть погашена в ближайшие три года, оптимизм рынка может быть подорван волной дефолтов, если стоимость финансирования останется высокой. В то же время малый и средний бизнес уже находится в беде, поскольку ему приходится платить гораздо больше по кредитам. Состояние этих предприятий тесно связано с общими экономическими условиями, поскольку на их долю приходится около половины занятости в частном секторе страны.

Доказательством является рост прибыли

После неожиданно сильного ралли акций в 2023 году оценки выросли намного выше их долгосрочных средних значений, что заставило инвесторов проявлять осторожность и быстро получать прибыль при любом намеке на неприятности. Чтобы подтвердить жизнеспособность продления ралли до 2024 года, компании должны продемонстрировать более сильный рост прибыли. За исключением компаний, использующих передовые технологические достижения (AI, GLP-1) или компаний с неэластичным спросом (коммунальные услуги, дискаунтеры), это потребует более быстрого экономического роста, поддерживающего более сильный общий рост доходов.

Одним из основных факторов продолжающегося технологического ралли является ожидаемое влияние искусственного интеллекта на корпоративную производительность. В долгосрочной перспективе именно рост производительности повышает уровень жизни, поскольку более высокая производительность помогает оправдать увеличение заработной платы с поправкой на инфляцию, не оказывая при этом давления на прибыльность. Вот почему ИИ вызвал такой резкий рост ожиданий прибыли: предполагается, что технология окажет очень положительное влияние на производительность. Однако ожидается, что более мелкие компании, а также фирмы в менее технологически развитых секторах будут гораздо медленнее пожинать плоды ИИ, что приведет к отставанию в ожиданиях прибыли, а также к снижению интереса инвесторов.

Более того, поскольку акции технологических компаний продолжают расти, существуют опасения по поводу потенциального пузыря, напоминающего повальное увлечение доткомами конца 1990-х годов. Лидирующие на рынке технологические мегакомпании, которые уже отчитались о прибылях, в основном подтверждают преимущества своего роста. Однако, чтобы быть жизнеспособным, ралли должно иметь гораздо более широкий охват, и этот результат требует более сильного вклада со стороны доходов (и, что более важно, прогнозов), чем мы наблюдаем до сих пор.

По данным FactSet, сезон отчетности в четвертом квартале 2023 года начинается слабо: компании сообщают о самой низкой рентабельности чистой прибыли за более чем три года. На данный момент ИТ-сектор продемонстрировал рентабельность, значительно превышающую средний показатель за 5 лет, при этом рентабельность услуг связи, промышленности, потребительского сектора и энергетики оказалась немного выше средней рентабельности; однако остальные шесть секторов отстают. При этом в настоящее время только 10% компаний SPX отчитались о своих доходах, поэтому эти цифры могут существенно измениться в ближайшие недели.

Аналитики резко снизили прогнозы прибыли перед началом отчетного сезона, что позволило большинству компаний легко превзойти их. Однако, по мнению стратегов JP Morgan, этого недостаточно, и компаниям необходимо будет продемонстрировать рост прибыли, чтобы индекс SPX значительно продвинулся дальше. Мы уже наблюдаем усталость инвесторов от регулярного цикла «аналитики сокращают прогнозы – компании сообщают о снижении – акции растут»; в этом сезоне доходов в среднем высокие доходы не вознаграждались рынками так сильно, как в предыдущие циклы.

Сентиментальные расходы

Поскольку колеса экономики и рынка движутся не только точными данными, но и настроениями, необходимо также принимать во внимание мягкие данные. По мере того, как перспективы улучшаются, склонность к риску возрастает, перемещая деньги через экономику, что еще больше поднимает настроение, создавая положительный «эффект снежного кома». Таким образом, стартапы, которые несколько месяцев назад, казалось бы, были лишены всех возможностей, теперь с оптимизмом смотрят на получение финансирования. Рынок IPO также размораживается.

Еще более примечательно, что потребительские настроения взлетели в январе до самого высокого уровня с июля 2021 года, чему способствовала уверенность в том, что инфляция спадает, в то время как устойчивая экономика усиливает ожидания по доходам. Потребительские расходы составляют около 70% ВВП, поэтому отношение домохозяйств к экономике напрямую влияет на ее будущее развитие.

По мере снижения инфляции давление на ФРС с целью начать сокращение ставок возрастает. Политики лишь подтвердили свою склонность к снижению ставок в отчете ФРБ Атланты, в котором говорилось: «Поскольку инфляция приближается к своей цели – хотя и неровными темпами – и при относительно сильном росте занятости и реального ВВП, это не кажется разумным». ужесточить политику из-за опасений, что последняя миля будет более трудной. Такое ужесточение без необходимости увеличит риск жесткой посадки экономики». Означает ли это «немедленное сокращение» или просто «больше никаких повышений», пока неизвестно.

Вывод об инвестировании

Национальная экономика очень сложна: различные сектора, отрасли и рынки производят нестабильные показатели, которые в большинстве случаев имеют смысл только тогда, когда они объединяются в тенденцию. Таким образом, практически в любой момент времени можно найти данные, подтверждающие резко противоположные прогнозы. Хотя экспертам платят за то, чтобы они высказывали четкие взгляды, отдельным инвесторам не нужно полагаться на чужую предвзятость. Нет ничего плохого в нерешительности, и во многих случаях это приносит лучшие результаты инвестирования, чем слепое следование чужим прогнозам, какими бы убедительными они ни звучали.

Хотя в настоящее время большая часть точных и неопровержимых данных отражает довольно оптимистичную картину, позитивный прогноз не следует воспринимать как нечто само собой разумеющееся. Следите за экономическими отчетами и отчетами о прибылях и при необходимости корректируйте свои позиции соответствующим образом. Если вы не уверены, как будет выглядеть экономика в ближайшие месяцы, поищите качественные компании, на которые вы можете рассчитывать, и защитите свой доход с помощью акций, приносящих дивиденды.