💬 Почему более сильные результаты по-прежнему не соответствуют ожиданиям быков по акциям Snapchat (SNAP) от 2025-11-24

Почему более сильные результаты по-прежнему не соответствуют ожиданиям быков по акциям Snapchat (SNAP)

Акции платформы социальных сетей Snap SNAP +0,81% ▲ в этом году разочаровали, упав почти на 20% с начала года, что отражает продолжающиеся проблемы с монетизацией и слабые сигналы устойчивого восстановления. Тем не менее, результаты третьего квартала были хорошо приняты: акции подскочили на двузначные цифры — не обязательно из-за конкретных улучшений в монетизации, но в основном из-за громкого партнерства с Perplexity AI, которое может стать дополнительной возможностью получения дохода.

Важно отметить, что акции SNAP сильно реагируют на качество сигнала своей рекламной платформы. Каждое сообщение о прибылях и убытках меняет убежденность рынка в том, улучшается ли набор рекламы, и когда это убеждение меняется, акции имеют тенденцию резко двигаться. Проблема на этот раз в том, что положительная реакция по-прежнему обусловлена ​​повествованием.

На мой взгляд, нам еще предстоит увидеть достаточное улучшение монетизации, чтобы гарантировать более конструктивную позицию. Учитывая этот баланс, я продолжаю рекомендовать сохранение SNAP, поскольку не считаю, что бычий прогноз оправдан на данном этапе.

Прогресс монетизации Snap реален, но все еще не чист

Snap продемонстрировала уверенный общий результат в третьем квартале: нормализованная прибыль на акцию составила $0,10 против ожидаемых $0,05, а выручка составила $1,51 млрд, что примерно на 1% выше консенсуса. Однако, помимо незначительных колебаний в цифрах, основной движущей силой дальнейшего развития торговли SNAP по существу сводится к трем ключевым факторам: эффективность доходов от рекламы, качество взаимодействия с пользователями и восстановление рекламной платформы.

Учитывая, что Snap в конечном итоге живет и умирает в зависимости от того, насколько хорошо он может монетизировать внимание, ключевым показателем, за которым следует следить, является ARPAC (средний доход на одного пользователя), особенно в США, где рекламодатели, ориентированные на эффективность, фактически тратят огромные средства.

На этом фронте глобальный ARPAC движется в правильном направлении: с 3,10 доллара в третьем квартале 2024 года до 3,16 доллара в третьем квартале 2025 года, хотя тенденция была нестабильной. Что еще более важно, индекс ARPAC в Северной Америке вернулся к росту на уровне $9,73 (рост на 8% в годовом исчислении), даже несмотря на то, что он еще не вернулся к своему предыдущему пику в $10,08 в четвертом квартале 2024 года (сезонно сильный квартал).

Это говорит о том, что перестройка рекламного стека — сигнал плюс атрибуция — работает, но работа еще не завершена. Это прогресс, а не победа. Вопрос в ценовой дисциплине. В третьем квартале рентабельность операционных расходов Snap выросла до 57% с 56% год назад, что совпало с началом улучшения ARPAC. Это частично нивелирует выгоду от монетизации.

Скорректированные операционные расходы (без учета компенсационных расходов на акции) также остались повышенными на уровне $654 млн, что практически не изменилось по сравнению со вторым кварталом. Это означает, что по крайней мере часть восстановления ARPAC поддерживается за счет увеличения расходов на привлечение и удержание рекламодателей, что не идеально для долгосрочной перспективы.

Почему бычьи настроения преобладали

Несмотря на это, рынок очень позитивно отреагировал на SNAP после третьего квартала, но, на мой взгляд, это было вызвано скорее изменением повествования, чем самими финансовыми показателями — по крайней мере, на данный момент. Соглашение с Perplexity AI позволяет платформе использовать вход камеры Snap для улучшения мультимодального поиска. На практике это дает окну поиска камеры Snap возможность действовать как поисковая система.

Это было хорошо принято, поскольку модель Snap построена на высокочастотном взаимодействии камер. Пользователи часто открывают камеру без конкретной цели, что можно рассматривать как форму «намерения поиска без ключевых слов» — что-то, что может быть ценным для открытий, управляемых ИИ.

Если это сработает, Snap сможет впервые стратегически монетизировать уровень камеры, что будет более значимо, чем просто восстановление ARPU. Мета-платформы META -0,74% ▼ и Alphabet GOOGL +0,42% ▲ не имеют прямого доступа к этому уровню, и TikTok все еще работает над ним.

Однако это остается повествованием. Четкого пути монетизации пока нет. Если Snap не сможет преобразовать визуальный поиск и генеративное обнаружение в размещение рекламы или коммерческие конверсии, история останется хайпом, а не принесет доход.

Что рынку еще предстоит увидеть

В целом, когда платформа успешно перестраивает свой рекламный стек, цикл имеет тенденцию идти по четкому пути: лучшие сигналы приводят к более высокому ARPAC, доходы растут, операционные расходы (OpEx) остаются стабильными, а прибыль увеличивается.

В случае Snap, как в этом квартале, так и в предыдущих, наблюдается разная картина: ARPAC увеличился, а выручка улучшилась, но операционные расходы также выросли, оставив рентабельность на прежнем уровне. Из-за этого показатели Snap не восстановились даже при повышении ARPU.

Глядя на форвардный мультипликатор EV/Revenue за последние три года, Snap в настоящее время торгуется на уровне 2,5x, что близко к минимуму 2,2x, наблюдавшемуся в сентябре, и все еще значительно ниже трехлетнего среднего показателя около 3,5x. Чтобы вернуться к медиане, Snap, вероятно, потребуется более последовательный рост ARPAC (особенно в Северной Америке выше 10 долларов США) и более ровные эксплуатационные расходы, что будет указывать на высокую операционную маржу в однозначном диапазоне. Даже ожидание формирования этой тенденции может быть достаточным для изменения рейтинга до ~3,5x EV/выручка.

SNAP – это покупка, удержание или продажа?

Консенсус по Snap по-прежнему склоняется к нейтральности. Из 25 оценок, полученных акциями за последние три месяца, только один — «Покупать», а два — «Продавать». Остальные 22 являются удержаниями. Средняя целевая цена составляет $9,48 после пересмотра нескольких аналитиков в сторону повышения после результатов третьего квартала. Это подразумевает почти 9%-ный потенциал роста по сравнению с последней ценой акций.

Посмотреть другие рейтинги аналитиков SNAP

Обнадеживающие признаки не позволяют покупать SNAP

Существует очевидное волнение вокруг сделки с Perplexity AI, которая приближает Snap к повествованию о победителе в области искусственного интеллекта и открывает возможность нового уровня монетизации. Хотя это все еще рано и спекулятивно, это представляет собой значительный потенциальный сдвиг в модели компании.

Что касается более непосредственного направления, Snap действительно продемонстрировал реальный прогресс в монетизации, особенно в Северной Америке, и это заслуживает признания. Проблема в том, что операционные расходы остаются очень высокими, что позволяет предположить, что часть улучшения монетизации финансируется за счет увеличения расходов. Это медвежий элемент, когда речь идет о более устойчивом изменении рейтинга.

Учитывая этот баланс между оптимизмом в отношении возможного нового пути монетизации через ИИ и оставшимися без ответа вопросами о прибыльности на текущем этапе, рейтинг «Держать» кажется наиболее разумной позицией на данный момент.

Отказ от ответственности и раскрытие информацииСообщить о проблеме