💬 Как крах Stream Finance обнажил зациклившийся пузырь доходности DeFi от 2025-11-23

Как крах Stream Finance обнажил зациклившийся пузырь доходности DeFi

Stream Finance, проект DeFi, ориентированный на оптимизацию доходности и выпустивший синтетический долларовый токен под названием xUSD, сообщил пользователям 4 ноября, что «внешний управляющий фондом» потерял около 93 миллионов долларов США в активах, связанных с проектом.

За день xUSD потерял более 85% своей стоимости, упав с $1,26 до $0,16 на момент публикации. Вывод средств с платформы был заморожен, и густая сеть взаимосвязанных хранилищ доходности начала раскручиваться, что поднимает вопрос о том, какая часть видимого роста DeFi была основана на так называемых циклах кругового кредитования.

Раскрытие информации также произошло вскоре после того, как появились сообщения о том, что установленный протокол DeFi Balancer был использован на сумму более 100 миллионов долларов, что еще больше подорвало доверие к сектору.

По мере того как пыль оседает, продолжают появляться отчеты, указывающие на масштабы последствий для DeFi.

Что такое Stream Finance?

Stream Finance описывает себя как «токенизированный рыночно-нейтральный фонд». Главный слоган проекта «Суперприложение DeFi заслуживает» по-прежнему занимает видное место на его веб-сайте во время публикации, наряду с обещанием упростить получение дохода в цепочке.

Но то, как работал Stream, во многом представляло собой черный ящик. Пользователи помещали поддерживаемые активы — USDC, ETH, BTC или EURC — в хранилища, которые обещали двузначные APY. Затем команда Stream Finance перераспределит эти средства в другие протоколы с использованием различных непрозрачных и не полностью раскрытых стратегий, чтобы обеспечить вкладчикам высокую прибыль. Согласно платформе Stream, эти стратегии включали «кредитный арбитраж, стимулирующее фермерство, динамическое хеджирование HFT и создание рынка».

В обмен на депонированные активы Stream Finance выпустила соответствующие доходные токены, такие как xUSD для депозитов в USDC, общая сумма которых на платформе на момент публикации составила более 382 миллионов долларов США, с APY на уровне 18%, согласно официальной платформе Stream.

Для сравнения: на момент написания крупнейший протокол кредитования DeFi, Aave, в настоящее время предлагает 4,8% годовых по депозитам в долларах США, а Compound предлагает чуть более 3%.

Хотя ценностное предложение Stream Finance — гораздо более высокая доходность по депозитам в стейблкоинах — было ясно, «оптимизация доходности» в DeFi также явно связана с высоким риском. Как отметила сама платформа, риски включают в себя «сбой исполнения, риск смарт-контракта, риск хранения».

Чтобы обеспечить более высокую, чем обычно, доходность, такие игроки, как Stream, создают ончейн-позиции, включающие самозацикленные рынки кредитования, кураторов рисков и автоматизированные стратегии — и все это без раскрытия информации пользователям, кредитующим или депонирующим свои активы, — что делает понимание всего масштаба риска сложным, если не невозможным.

Как все начиналось: рекурсивный майнинг

Еще до того, как Stream объявил о своих потерях и рухнул xUSD, некоторые члены криптосообщества уже заметили, что что-то не так. После крупнейшей за всю историю криптовалютной ликвидации 10 октября, которая уничтожила с рынка около 20 миллиардов долларов, Stream Finance и некоторые другие подозрительно вели себя так, как будто ничего не произошло.

Это вызвало удивление среди ончейн-аналитиков, которые начали все чаще отмечать закономерность, когда Stream Finance кредитует и заимствует свои собственные активы, перерабатывает заемные токены в партнерские хранилища и чеканит новые токены доходности поверх них, эффективно создавая круговую ликвидность и раздувая общую заблокированную стоимость.

И в течение некоторого времени эта тактика работала, поскольку зацикленная ликвидность привела к тому, что общая заблокированная стоимость (TVL) Stream Finance, по данным самой компании, превысила 200 миллионов долларов. Однако многие теперь подвергают сомнению эту тактику, заявляя, что сайты отслеживания, скорее всего, дважды учитывают мостовые токены, искусственно завышая TVL.

Когда появились предупреждающие знаки, DefiLlama обновила свои показатели, стерв миллионы со страницы TVL Stream Finance. После того, как появились новости о крахе Stream, основатель DefiLlama под псевдонимом 0xngmi написал на X, что они могут начать запрашивать протоколы со средствами на централизованных биржах для обмена данными, потому что «в настоящее время все протоколы со средствами на CEX являются черным ящиком с точки зрения проверки».

Руководитель агрегатора доходности DeFi Yearn, известный на X как Schlag, вчера вечером написал, что «ничего из того, что произошло, не возникло из ниоткуда», добавив, что «как и любой хороший пузырь/взрыв, он назревал медленно, и его лопание было просто вопросом времени». Шлаг также добавил, что Stream Finance «далеко не единственные компании, у которых есть тела, которые нужно скрывать».

28 октября, всего за несколько дней до того, как Stream сообщил о своей дыре в 93 миллиона долларов, Шлаг забил тревогу на X в подробной статье, сообщив, что Stream Finance и Elixir, протокол DeFi, ориентированный на предоставление ликвидности, используют скрытые рынки для кредитного протокола Morpho.

Согласно отчету Шлага, Elixir поставляла USDC через частное хранилище Morpho, в котором Stream Finance была единственным заемщиком, используя свои собственные xUSD в качестве залога. «Трудно сказать наверняка, какой размер фактического залога поддерживает всю эту систему, но, похоже, он составляет менее 0,10 доллара за 1 доллар», — заключил тогда Шлаг.

Шлаг также объяснил, как Stream и Elixir реализовали так называемый механизм цикла, «рекурсивно чеканя токены друг друга, чтобы увеличить свой собственный TVL и создать понзу, подобных которому мы уже давно не видели в криптовалюте». Как объяснил руководитель Yearn, кошелек xUSD компании Stream Finance получил миллионы долларов США, провел циклически средства по нескольким адресам, обменял их на USDT, отчеканил собственный синтетический долларовый токен Elixir, deUSD, а затем использовал заемные активы для чеканки большего количества xUSD.

«[...] используя те же 1,9 млн долларов США, они отчеканили около 14,5 млн долларов США [...]», — написал Шлаг.

3 ноября компания Elixir отреагировала на опасения по поводу xUSD, которые все чаще циркулировали в социальных сетях, заявив, что она имеет «полные права на погашение по цене 1 доллара через Stream» и заявила, что является «единственным кредитором с этими правами 1-1».

Последствия

Переломный момент наступил в тот же день, 3 ноября, когда Balancer V2, один из крупнейших автоматизированных маркет-мейкеров, был взломан и украден 128 миллионов долларов. Эксплойт вызвал путаницу в отношении потенциального заражения, и поставщики ликвидности поспешили выйти из всех пулов, которые выглядели связанными, что спровоцировало классический набег на Stream Finance, поскольку пользователи поспешили вывести свои средства.

4 ноября Stream сообщила об убытке в 93 миллиона долларов, но не сообщила подробностей, за исключением того, что для расследования инцидента наняла американскую юридическую фирму Perkins Coie LLP. Затем проект уведомил пользователей о том, что он приостановил как снятие средств, так и депозиты.

К тому времени стоимость xUSD уже упала намного ниже 1 доллара, и сеть интеграций хранилищ начала разрушаться. Когда, наконец, произошел коллапс, масштаб этих скрытых петель стал хотя бы в некоторой степени видимым.

Было обнаружено, что несколько основных протоколов DeFi, включая Morpho, Euler, Silo и Gearbox, приняли xUSD Stream Finance в качестве залога, несмотря на то, что они, очевидно, знали о рекурсивной структуре чеканки актива. Эта взаимосвязанная структура позволила позициям, обеспеченным xUSD, распространиться на несколько кредитных рынков, увеличивая риск во всей экосистеме.

Когда схема развалилась, появились сообщения о том, что кураторы рисков и менеджеры хранилищ, такие как Beefy, Silo и Valarmore, перераспределили средства пользователей в xUSD без прозрачного раскрытия информации, в результате чего вкладчики по незнанию оказались незащищенными от токена Stream.

«Слишком много организаций, никакого надзора», — написал JohnnyTime, основатель компании Ginger Security, занимающейся безопасностью Web3, в треде X 4 ноября.

В беседе с The Defiant Дрисс Бенамур, соучредитель и генеральный директор YO Labs, компании, стоящей за многоцепочечным оптимизатором доходности YO, назвал стратегию, лежащую в основе xUSD, «практикой дегенизации в DeFi», пояснив, что «хранилища YO не имеют никакого воздействия на xUSD и не имеют значимого воздействия на yUSD».

Silo Labs, фирма, стоящая за протоколом Silo, заявила в пресс-релизе, предоставленном The Defiant 5 ноября, что Silo DAO также готовится подать в суд, но против команды Stream, поскольку инцидент «лишал кредиторов возможности получить доступ к средствам или выкупить xUSD и xBTC».

В пресс-релизе Silo Labs говорится, что Silo DAO будет тесно сотрудничать со своим юрисконсультом для подготовки и координации дела с целью добиться «максимально возможного погашения, пропорционально распределенного между всеми затронутыми кредиторами».

Ответ потока

Прежде чем Stream Finance сообщила о крупных потерях, основатель платформы, известный под псевдонимом 0xlaw, попытался успокоить пользователей, заявив в теперь удаленном сообщении на X от 29 октября, что Stream поддерживает «страховой фонд в размере более 10 миллионов долларов» и что все позиции за пределами основного кошелька «немедленно полностью ликвидны». Основатель также пообещал предоставить отчет о прозрачности стратегий Stream.

Хотя 0xlaw изначально согласился дать интервью The Defiant 28 октября, они не ответили на последующие вопросы об отчете о прозрачности или деталях объявленного страхового фонда.

После краха основатель Stream Finance написал в сообщении X, которое с тех пор стало конфиденциальным, что они «не являются внешним управляющим фондом», ответственным за многомиллионные убытки, утверждая, что «нулевые стратегии, которыми я пользовался, не претерпели никаких просадок. Мы преследуем агрессивные юридические меры против ответственного управляющего активами. Я ничего не знал об этом по разным причинам, пока ненадолго до того, как это было обнародовано».

Но с учетом того, что долги примерно в 285 миллионов долларов переплелись между кураторами рисков, хранилищами, а также рынками кредитования, а множественные токены доходности рухнули на 30–99% по состоянию на 5 ноября, последствия показали, насколько хрупкой стала экономика накопленной доходности DeFi и насколько сильно потерпели неудачу ее так называемые кураторы риска.